Indicadores de Rentabilidade e Análise Financeira

A análise fundamentalista tem o objetivo de avaliar alternativas de investimento a partir do processamento de informações obtidas junto às empresas, aliadas ao entendimento da conjuntura macroeconômica e do panorama setorial nos quais a companhia se insere, passando pela análise retrospectiva de suas demonstrações financeiras e estabelecendo previsões para o seu desempenho. A premissa da análise fundamentalista é que o valor justo para uma empresa se dá pela definição da sua capacidade de gerar lucros no futuro.

Os indicadores, ou múltiplos, servem para a avaliação da saúde financeira da empresa e da sua performance ao longo dos anos. Um indicador é uma relação entre contas ou grupo de contas das Demonstrações Contábeis que visa evidenciar determinado aspecto da situação econômica ou financeira de uma empresa. O uso de indicadores tem como finalidade principal permitir ao analista extrair tendências e comparar os índices com padrões preestabelecidos. A finalidade da análise vai além de retratar o que aconteceu no passado, visa fornecer algumas bases para inferir o que poderá acontecer no futuro. Indicadores devem ser utilizados para filtrar aquelas empresas que não se enquadram nos múltiplos mínimos exigidos pelo investidor ou que se encontram abaixo da média para o setor.

A atratividade do uso de indicadores é o fato de serem facilmente relacionados, podendo ser utilizados para obter estimativas de valor com rapidez. São extremamente úteis quando há um grande número de empresas a serem analisadas. Mas vale lembrar que não é só através da análise de alguns índices que se tem um resultado final sobre o desempenho da empresa e da sua situação econômica. Não devemos considerá-los isoladamente, mas em um contexto amplo, conjugando-os e comparando-os com outros indicadores, bem como com a média dos indicadores das empresas do setor.

Para uma análise adequada não se faz necessário uma grande quantidade de indicadores, mas sim um conjunto de índices que possibilitem uma boa visão sobre a empresa, abrangendo a situação financeira (liquidez), a estrutura de capital (endividamento) e a situação econômica (rentabilidade), gerando um diagnóstico abrangente, suficiente e capaz de orientar a tomada de decisão do investidor.

É importante que o investidor tenha claro o objetivo da análise que pretende desenvolver para então definir a quantidade e o tipo de índices que serão utilizados, pois o uso de uma grande quantidade de índices pode confundir o usuário, enquanto uma pequena quantidade pode ser insuficiente para que se tenha uma visão abrangente sobre a empresa. Os indicadores de rentabilidade interpretam o desempenho global da empresa e avaliam a sua capacidade de gerar lucro e crescer.

"Se você olhar com cuidado quase todos os segredos do mercado podem ser atribuídos a uma única fonte: uma perspectiva de longo prazo."

Bill Bonner

• Receita Operacional Líquida: Avaliar a evolução percentual da Receita Operacional Líquida da empresa de um trimestre para outro é fundamental, sendo ideal o seu crescimento ao longo dos anos. A maioria das pessoas acredita que uma empresa que cresce é uma empresa saudável. Entretanto, é preciso saber se a empresa está crescendo da maneira correta. Na verdade, o crescimento pode causar grandes danos à saúde da empresa se não for planejado e controlado. De que adianta um crescimento nas vendas quando o percentual de lucro por venda diminui ou quando o endividamento está aumentando numa escala maior em relação ao aumento das vendas. Uma das maneiras de se estimar isso é acompanhar a evolução da Receita Líquida do ano em relação aos anos anteriores juntamente com o comportamento da margem líquida.

A evolução do volume de vendas é um importante indicador do desempenho, determinando a consistência e as variações na taxa de crescimento da empresa. Um histórico crescente do volume de vendas nos últimos 3 anos é um excelente sinal. Se as vendas estão aumentando é sinal que a empresa está crescendo. E empresas com perspectiva de crescimento precisam não só de um mercado em crescimento, mas também que a sua participação nesse segmento esteja em crescimento, o que será indicado pelo crescimento das suas vendas em relação à média do setor. Ainda que a empresa apresente crescimento na receita líquida, caso seja abaixo da média das concorrentes a empresa estará perdendo participação no mercado. Quando o volume de vendas e a margem líquida estão alinhados, especialmente se o endividamento estiver sendo cuidadosamente controlado pela administração, a empresa possui um excelente padrão de crescimento e pode ser considerada financeiramente saudável. 

Já a receita bruta nos indica a participação da empresa no setor, por quanto ela responde pelo faturamento total do setor. É importante que o crescimento das vendas seja acompanhado, pois toda empresa atinge um máximo de participação no seu mercado num determinado momento. E a partir do momento em que ela começar a perder participação o preço de suas ações poderá cair, pois o mercado terá expectativas menores em relação ao desempenho futuro da empresa em razão desta não conseguir manter a média histórica de crescimento das suas vendas ou em razão das suas concorrentes estarem se tornando mais eficientes e, consequentemente, passarem a dominar uma parcela maior do mercado.

Todo gestor ao administrar os recursos financeiros de uma empresa tem a expectativa de obter retorno o mais rapidamente possível, porém com segurança. E para que isso aconteça é preciso que a empresa gere não somente resultados positivos quantitativos, mas também resultados positivos qualitativos. Nem sempre uma grande receita de vendas é sinônimo de lucro para a empresa. A receita líquida, tomada em valores absolutos, gera uma informação muito restrita sobre a lucratividade da empresa. É preciso relacioná-la ao lucro líquido para expressar a sua dimensão relativa.

Equilibrar lucro com volume de vendas é a meta de todo gestor, no entanto, esse lucro precisa ser mensurado em relação ao volume de investimentos realizados e, principalmente, em relação ao volume de dívidas assumidas pela empresa para financiar não somente a sua operação, mas também o seu crescimento. Se o volume de vendas estiver aumentando mas a margem líquida estiver diminuindo seu padrão de crescimento é deficitário e trará más consequências no resultado de longo prazo da empresa.

Assim, uma decisão empresarial não deve necessariamente ser tomada levando-se em consideração apenas o resultado econômico. É claro que a possibilidade de levantar lucros líquidos em proporções maiores do que o normalmente esperado através do incremento da quantidade produzida e vendida, buscando a maximização do uso, dos custos e das despesas, resultado de uma eficiente alavancagem operacional e financeira, além de tentadora, deve ser buscada sempre que possível. Entretanto, variáveis como qualidade, concorrência, participação no mercado, novos mercados, tecnologias emergentes, dentre outros, poderão fazer com que a decisão não se paute exclusivamente pelo resultado econômico.

Os índices de rentabilidade analisados isoladamente produzem um conhecimento reduzido. É preciso analisá-los em conjunto com os demais índices (liquidez, endividamento e atividade). Uma empresa pode apresentar num determinado período um bom índice de rentabilidade, mas ao mesmo tempo, pode apresentar sérios problemas de liquidez (alto risco pelo volume de empréstimos tomados e pela geração insuficiente de caixa, por exemplo).

É muito comum ver grandes oscilações nos resultados das empresas, podendo apresentar alternâncias entre lucros e prejuízos líquidos, o que dificulta identificar se uma empresa está expandindo, retraindo ou estável. Uma alternativa é analisar os desempenhos das empresas ao longo dos trimestres através da Receita, que tende a ter menos oscilações em relação ao Lucro Líquido, possibilitando identificar também em qual período do ano a empresa possui resultados sazonais.

O volume de vendas não deve ser analisado de forma isolada. Se está diminuindo devemos analisar como isso afetou outros fundamentos, principalmente o LPA, o P/L e a margem líquida, além de indagar por que motivo as vendas caíram. E se foi um fato isolado que ocorreu apenas num trimestre ou se é uma tendência do comportamento de longo prazo para a empresa. Neste caso, estaria a empresa perdendo espaço no mercado, ou mesmo, estaria todo o seu setor perdendo espaço? Normalmente, isso faz com que suas ações se desvalorizem em razão da expectativa do mercado em relação ao seu desempenho futuro haver diminuído.

"Você só descobre quem está nadando pelado quando a maré baixa".

Warren Buffett

• Preço sobre Vendas - PSR - Este indicador compara o preço de mercado da ação com as vendas líquidas. Representa o quanto o mercado está disposto a pagar pela ação para cada R$ 1,00 que a empresa recebe em receitas líquidas anuais. Indica também quantos anos a empresa leva para gerar em receitas líquidas o seu valor de mercado. Valores abaixo de 3,00 podem ser considerados atrativos desde que os demais indicadores também apresentem bons scores.

É um importante indicador, visto que o valor da empresa é definido em razão dos seus lucros futuros. Contudo, é mais relevante quando utilizado para comparar empresas do mesmo setor, visto as características próprias do negócio e do mercado variarem de setor para setor. Nesta situação, uma ação que esteja apresentando um PSR abaixo do seu valor médio histórico ou abaixo da média do setor, desde que os demais fundamentos sejam atraentes, poderia indicar subvalorização pelo mercado e ser considerada uma boa oportunidade. Analogamente, um valor acima dessas médias poderia indicar a supervalorização desta, o que poderia implicar num maior risco para o investidor.

Entretanto, esse índice não deve ser visto isoladamente dos demais. Uma empresa que apresenta um baixo preço sobre vendas e também um baixo endividamento em relação às demais empresas do setor mostra-se ser uma melhor oportunidade de investimento, desde que sua margem de lucro seja próxima ou maior do que das demais. Logo, deve-se procurar dentro de um mesmo setor as empresas que apresentem altas margens de lucro líquido e baixos índices PSR.

Diferentemente do EV/EBITDA e do P/L, o PSR dificilmente será negativo, oferecendo uma medida de referência para a análise independentemente de a empresa apresentar lucro ou prejuízo, sem contar que a Receita líquida costuma ser muito mais estável do que os lucros, além de estar menos sujeita a manipulações contábeis.

Contudo, empresas com grande endividamento e/ou à beira da falência podem apresentar baixos índices de preço sobre vendas, o que poderia erroneamente indicar uma oportunidade. Assim, torna-se fundamental analisar os demais indicadores. Critérios como maiores margens de lucro e baixo endividamento associados a baixos índices de preço sobre vendas são indicativos de uma boa oportunidade.

Recomenda-se subtrair o valor total das dívidas de longo prazo da companhia do valor total de suas ações para chegar ao valor de mercado da empresa. A lógica seria que ao adquirir a empresa, o comprador assumirá também as suas dívidas, pagando, por conseqüência, esse valor a mais. Isso evita comparar PSR´s de duas empresa onde uma tem uma grande alavancagem empregada no sentido de aumentar suas vendas e a outra apresenta menores receitas de venda mas, em compensação, não assumiu um perfil de dívida perigoso.

"A maior recompensa nos investimentos vem daqueles que, por sorte ou bom senso, encontraram aquelas companhias que podem crescer em vendas e lucros bem acima da indústria como um todo".

Philip A. Fisher

• Ebitda ou LAJIDA: Representa o Lucro Operacional acrescido de depreciação e amortização inclusas no custo dos produtos vendidos e nas despesas operacionais. Vale lembrar que para bancos não é possível calcular o Ebitda. Esse indicador é importante porque mostra o real potencial de geração de caixa de uma empresa, uma vez que indica quanto dinheiro é efetivamente gerado por sua atividade principal. Ou seja, o montante de recurso efetivamente gerado pela atividade fim do negócio e se o mesmo é suficiente para investir, pagar os juros sobre capital de terceiros e as obrigações tributárias e, ainda, remunerar os acionistas.

EBITDA = Lucro operacional + Depreciação + Amortização

Obviamente, toda empresa busca gerar tanto um lucro EBITDA quanto um lucro líquido. Mas quando uma empresa apresenta prejuízo líquido, mas seu EBITDA é positivo, significa que o seu operacional é rentável, mas fatores financeiros externos e impostos fizeram com que ela registrasse prejuízo. Isso é comum em negócios que tomaram empréstimos para potencializar o seu crescimento. Por outro lado, quando uma empresa apresenta lucro líquido, mas prejuízo EBITDA, significa que ela não está gerando lucro com o seu processo operacional, mas sim com outras fontes de renda, como lucros não recorrentes tais como juros de empréstimos, rendimentos e ações judiciais, por exemplo.

Uma empresa que apresenta prejuízo operacional ou prejuízo EBITDA é consumidoras de caixa, ou seja, seu processo operacional foi deficitário no período, pois o retorno das suas vendas foi inferior ao que foi gasto pela empresa para produzir e para custear as suas operações. Caso essa situação se perpetue no longo prazo a empresa irá consumir todos os seus recursos disponíveis, não vai conseguir investir, será obrigada a recorrer a maiores empréstimos para financiar suas atividades, aumentando assim o seu endividamento e piorando a sua liquidez, o que comprometerá seu futuro, podendo até mesmo eventualmente se tornar insolvente.

É importante usar o EBITDA para verificar a saúde e a capacidade operacional do negócio. Portanto, um prejuízo EBITDA sempre será um sinal de alerta. Se o operacional da empresa não está gerando valor suficiente para pagar suas despesas, mesmo que o negócio apresente algum lucro no presente, significa que ele se tornará insustentável no longo prazo.

Este indicador permite também confrontar diversas empresas sem influência das decisões de investimento e financiamento, maximizando assim sua sensibilidade quanto a produtividade e eficiência do negócio. Quando se compara empresas de países diferentes o Ebitda se torna uma ferramenta ainda mais importante. Esta comparabilidade estende-se globalmente, pois o EBITDA elimina as diferenças de exigências fiscais e grande parte dos efeitos dos diversos princípios contábeis existentes. Por exemplo, a contabilização da depreciação no Brasil pode ser distinta das regras americanas.

Assim, o seu mérito é desconsiderar a dedução das despesas financeiras, de depreciação e de impostos, pois ao contabilizar essas deduções é possível que o resultado líquido seja consideravelmente diferente do operacional, o que faz com que o Lucro Líquido não seja o indicador mais consistente. Quanto maior o EBITDA de uma empresa melhor o seu desempenho operacional e, consequentemente, maior tende a ser a rentabilidade de suas ações no mercado. 

Sendo assim, o EBITDA normalmente é superior ao Lucro Líquido, podendo a empresa inclusive apresentar EBITDA positivo e prejuízo líquido. Logo, empresas com sérias dificuldades financeiras, com pouco, ou até nenhum lucro líquido, poderiam ainda assim apresentar um significativo EBITDA. Por isso, o uso deste índice precisa ser combinado com outros indicadores de desempenho para uma conclusão mais realista.

Além disso, a geração de caixa é de extrema importância, pois é através dela que se mede a capacidade de produzir recursos. Obviamente, o lucro é um importante indicador. Contudo, o lucro pode ser afetado por eventos a parte da atividade operacional da empresa, tais como variações cambiais, sentenças judiciais e resultados não operacionais (Ex.: vendas de ativos). Neste sentido, a geração de caixa, que trata do desempenho da empresa levando em consideração somente os ganhos gerados em sua atividade principal, é de extrema importância, tornando-se fundamental analisar a sua evolução ao longo prazo, pois permite medir com precisão a produtividade e a eficiência do negócio. O mercado valoriza ainda mais a variação percentual de crescimento ou de queda do EBITDA em relação ao período anterior do que o valor do EBITDA isoladamente. Essa variação mostra aos investidores se a empresa em questão conseguiu ser mais eficiente ou aumentar sua produtividade. Portanto, um crescimento do EBITDA está associado a uma maior expectativa do mercado em relação à valorização da ação da empresa.

No entanto, o Ebitda não considera o montante de reinvestimento requerido pela depreciação. Em outras palavras, não considera se a empresa reserva uma parte de sua receita para reinvestir, por exemplo, na renovação de suas máquinas e equipamentos que com o tempo certamente sofrerão desgaste. O Ebitda foi criado para olhar para o negócio sob o ponto de vista operacional e não das despesas ou receitas secundárias, principalmente os Impostos que dependem de detalhes tributários em um ano específico e podem causar oscilações muito grandes na capacidade lucrativa de uma empresa.

A depreciação e a amortização são chamadas de despesas não financeiras, pois a companhia não gasta realmente nenhum centavo com elas. A depreciação é uma convenção contábil para fins fiscais que permite que a empresa desconte do imposto de renda as despesas de capital sobre plantas e equipamentos quando eles vão ficando mais velhos e menos úteis. A amortização acontece normalmente quando uma companhia adquire outra, pagando um prêmio extra em cima de seu Patrimônio Líquido. Um número que ela contabiliza no seu balanço patrimonial como “goodwill”, sendo forçada a amortizá-lo em um determinado período de tempo, de acordo com as convenções contábeis. Assim, quando formos olhar para o Ebitda de uma empresa faz sentido colocarmos de lado algumas convenções contábeis que possam mascarar sua capacidade financeira.

"Antes de falar, ouça. Antes de escrever, pense. Antes de gastar, ganhe. Antes de investir, investigue. Antes de criticar, espere. Antes de rezar, perdoe. Antes de desistir, tente. Antes de se aposentar, poupe. Antes de morrer, doe".

William A. Ward

• EV/EBITDA: Este indicador compara o enterprise value com o EBITDA anual. Indica quantos anos a empresa levaria para gerar lucro EBITDA equivalente ao seu Enterprise Value. Diferentemente do P/L, ao se calcular o enterprise value leva-se em consideração as dívidas e as reservas de capitais da empresa, representando de uma forma mais abrangente o valor de uma empresa. Valores abaixo da média histórica indicariam que a empresa estaria subavaliada pelo mercado, apontando uma possível oportunidade para os investidores. Da mesma forma, valores muito acima da média indicariam que a empresa estaria sobreavaliada pelo mercado.

O EV/EBITDA é um indicador semelhante ao P/L, porém mais focado na atividade operacional da empresa. Os valores deste indicador, assim como acontece com o P/L, variam muito de setor para setor, sendo indicado para a comparação entre empresas de um mesmo setor. Recomenda-se comparar o EV/EBITDA da empresa com a média desse indicador para o setor, de forma que o investidor possa identificar quais empresas estão sub e sobreavaliadas em relação à média.

Logo, o indicador obedece à mesma lógica de interpretação que o P/L, sendo este último no entanto limitado em relação ao EV/EBITDA por não levar em consideração as dívidas. Além disso, o EBITDA é menos suscetível do que o lucro líquido a eventos não recorrentes, tais como ganhos judiciais, variações cambiais, etc. Obviamente, uma grande diminuição no lucro EBITDA de um trimestre para outro poderá colocar uma empresa que previamente estava subavaliada numa posição de sobreavalização, quando o indicador EV/EBITDA terá sofrido um grande aumento em razão disso.

Empresas do mesmo setor podem diferir em alavancagem, isto é, na razão entre dívidas e capital próprio. E como EV da empresa inclui dívidas e capital próprio, o impacto da alavancagem sobre o índice EV/EBITDA é menor em comparação ao impacto sobre o P/L, tornando-o mais adequado para comparar tais empresas. Contudo, em períodos em que a empresa apresentar prejuízo operacional, situação que tende a ser bem mais rara do que apresentar prejuízo líquido, assim como o P/L, esse indicador perde a validade, sendo preferível utilizar o PSR ou o P/VPA, os quais possibilitarão um melhor parâmetro de análise e comparação às demais empresas e à média do setor.

"As previsões podem dizer muito sobre quem faz as previsões, mas não dizem nada sobre o futuro."

Warren Buffett

• Lucro Líquido: Avaliar a evolução percentual do lucro líquido da empresa de um trimestre para outro é fundamental, sendo ideal o seu crescimento ao longo dos anos. A análise histórica dos resultados trimestrais mostra o que a empresa conseguiu realizar no passado, mas os investidores estão mesmo interessados é no que ela pode gerar no futuro. A ferramenta mais popular para isso é a tendência do lucro líquido (após os impostos), pois é o lucro que paga dividendos e permite investimentos que financiam o crescimento da empresa (aumento do patrimônio líquido e do ativo total). Os resultados líquidos são a expressão mais óbvia do sucesso relativo de cada empresa. O ideal é que eles venham mostrando um crescimento constante e consistente ao longo dos anos.

A valorização da ação no mercado é, sem dúvida, o principal parâmetro de avaliação da sua performance como investimento. O preço da ação tende a acompanhar o crescimento do lucro da empresa. Quanto maior o lucro da empresa mais ela repassará ao acionista na forma de dividendos e juros sobre o capital. E se uma empresa conseguiu lucros crescentes ao longo dos últimos anos é bem provável que ela consiga fazer isso no futuro.

Além disso, eventualmente o mercado de capitais recompensará as empresas com lucros passados estáveis (lucros recorrentes), uma vez que estas têm maior probabilidade de terem melhor desempenho em termos de lucros futuros. Estudos estatísticos demonstraram que empresas com maior previsibilidade nos seus lucros têm desempenho superior às empresas com lucros menos previsíveis (não recorrentes). O lucro recorrente diz respeito ao resultado das atividades normais da empresa. Já o lucro não recorrente é devido a fatos extraordinários, como a venda de um imóvel ou de uma filial, ou seja, decorrente de eventos que não se repetem a cada trimestre.

Contudo, é importante deixar claro que volume não é necessariamente crescimento. O fator que realmente importa no longo prazo é o quanto de crescimento em patrimônio líquido os lucros gerados proporcionam aos investidores. E por fim, tenha em mente que os indicadores de rentabilidade e crescimento não podem melhorar para sempre. Toda empresa que cresce em algum momento terá o seu crescimento nivelado.

“Investimento não é um jogo em que o cara com um QI de 160 ganha do cara com um QI de 130. Uma vez que você tenha uma inteligência mediana, o que você precisa ter é controle do ímpeto emocional que leva outras pessoas a ter problemas com investimentos”.

Warren Buffett

• Lucro por Ação – O índice LPA representa o quanto de lucro líquido anual a empresa gera por cada ação emitida no mercado. Obviamente, quanto maior melhor. Mas o que é realmente importante é verificar a capacidade da empresa em gerar um LPA crescente ao longo dos anos, além de avaliar o LPA em relação ao de outras empresas do setor para saber se está acima ou abaixo da média do segmento. 

Por exemplo: Na data de 30/06/14 a VALE5 apresentava um LPA de 0,41, ou seja, para cada ação VALE5 a empresa gerou um lucro de R$ 0,41. É importante ressaltar que indicador não corresponde ao valor que será pago aos acionistas sob a forma de dividendos. O lucro que não é pago aos acionistas em forma de dividendos é acumulado no patrimônio líquido da empresa, possibilitando novos investimentos no ativo total e, consequentemente, fazendo com a que empresa cresça e gere maiores lucros no futuro. Se isso ocorrer é razoável esperar que o seu preço de mercado acompanhe, no longo prazo, a progressão de seus lucros. Vale ressaltar que a recompra de ações pelas próprias empresas consequentemente aumenta o LPA em virtude da diminuição do número das ações no mercado.

Quando uma empresa retém seus lucros ela não precisa tomar dinheiro emprestado para adquirir novas empresas de seu ramo, para comprar novas máquinas ou para ampliar sua estrutura operacional, evitando o pagamento de juros de financiamentos e, consequentemente, um aumento no seu endividamento. Empresas que reinvestem seus lucros na aquisição de novas empresas ou de bens que aumentarão sua produção e, mais adiante, os seus lucros, são verdadeiras máquinas de produzir juros compostos. Assim, provavelmente a taxa de crescimento do Patrimônio Líquido seja o fator mais importante para premiar os acionistas com o passar dos anos.

"Os juros compostos são a força mais poderosa do Universo”.

Albert Einstein

• Preço sobre Lucro (Índice P/L) – Indica a relação entre o preço da ação e seu lucro por ação. Ou seja, calcula em quanto tempo a empresa irá receber de lucro por ação o valor de mercado de sua ação. É um índice usado para medir quão barato ou caro o preço de mercado da ação está, pois indica quantas vezes o preço é superior ao lucro. Em outras palavras, indica quanto o mercado está disposto a pagar por cada R$ 1,00 de lucro gerado pela empresa. Quanto maior for o P/L maior será a expectativa do mercado sobre os resultados futuros da empresa.

Um P/L de 15 indica que o preço atual da ação representa 15 vezes o lucro gerado pela empresa nos últimos 12 meses por cada ação. Quanto maior o P/L, menor vai ser o potencial de lucro da empresa. Popularizado por Ben Graham (que usa uma série de outras técnicas além do P/L baixo para encontrar valor), o índice P/L tem sido comumente empregado em comparação com a taxa de crescimento de lucros por ação. Assumimos que uma companhia está próxima de seu preço justo quando o índice P/L está num valor próximo à taxa de crescimento do lucro por ação. 

É importantíssimo que em seu cálculo seja utilizada a cotação mais recente ao invés da cotação da data em que o último resultado foi divulgado, o que geraria um valor irreal em razão da variação no preço da ação. O valor de mercado reflete a expectativa dos investidores em relação à atual performance da empresa e não à época em que foi lançado seu o último resultado. O P/L divulgado pela grande maioria dos serviços de informações financeiras é calculado utilizando o preço da ação na data em que o resultado foi divulgado e não o preço atual de mercado. Portanto, é uma informação defasada que faz com que o indicador fique estático e não condizente à realidade.

O indicador pode ser visto como uma medida do grau de confiança que o mercado tem no desempenho da empresa, evidenciando o grau de “aquecimento” do mercado. Um P/L muito baixo pode indicar algum problema com a empresa. Quando isso acontece na maioria das vezes é em razão do mercado apresentar uma expectativa negativa em relação ao futuro da empresa e, por essa razão, os investidores aceitam vender a ação a um preço baixo por receio de que a situação possa piorar. E se os lucros realmente caírem o índice P/L da empresa obviamente irá subir.

Por outro lado, um P/L muito alto sugere que o preço da ação esteja caro ou que o lucro da empresa está muito baixo. Por exemplo, se o preço de uma ação aumentar de R$ 10,00 para R$ 15,00 o P/L aumenta e ela fica menos atrativa para os investidores. Já se o preço cair de R$ 10,00 para R$ 6,00 o P/L diminui e a ação se torna mais atrativa. Quando isto ocorre os investidores começam a comprar esta ação e o seu preço começa a subir. Ao mesmo tempo em que o preço vai aumentando, o Índice P/L também aumenta, até certo limite, quando tanto o preço da ação quanto o seu P/L ficam altos demais e voltam a cair. Esta lógica é aplicada diariamente na bolsa e faz com que os índices P/L das empresas estejam sempre se movimentando em busca da média do mercado.

Assim, um P/L alto e crescente ao longo dos anos reflete uma alta demanda pela ação, pois o mercado acredita que a empresa crescerá numa taxa acima da média. E de fato, estudos comprovam que empresas que apresentam oportunidades significativas de crescimento tendem a ter índices P/L altos. Entretanto, o mercado tende a reagir de forma exagerada, e neste caso tende a supervalorizar o preço da ação fazendo com que o seu preço de mercado se torne irrealista, alto demais. Em função disso, um alto risco pode estar associado às ações que possuem P/Ls muito altos ou que tenham aumentando muito rápido, pois o mercado tende a corrigir distorções de preço. Estudos têm demonstrado que comprar ações que apresentem os maiores P/Ls do mercado geram resultados inferiores ao índice Bovespa no longo prazo.

O histórico do P/L da empresa é um importante indicador para avaliar se o momento é bom para a compra ou para a venda da ação. Geralmente a cotação de uma ação oscila num determinado intervalo de preços em relação à média do seu P/L histórico. Ao estudar o P/L de uma empresa que vem apresentando lucros consecutivos e vem crescendo num intervalo de 3 a 5 anos é possível calcular o seu P/L médio neste período. Nos períodos em que o indicador fica abaixo do valor médio histórico o preço de mercado da ação estará bem atrativo, provavelmente próximo de um suporte. Nesta situação, uma ação que esteja apresentando um P/L abaixo do seu valor médio histórico ou abaixo da média do setor, desde que os demais fundamentos sejam atraentes, poderia indicar subvalorização pelo mercado e ser considerada uma boa oportunidade. Analogamente, um valor acima dessas médias poderia indicar a supervalorização desta, o que poderia implicar num maior risco para o investidor.

As evoluções do P/L e do Dividend Yield históricos são muito úteis para a comparação do desempenho e o retorno pago por empresas do mesmo setor. A média setorial desses indicadores é um excelente parâmetro de avaliação e de escolha. As empresas de tecnologia, por exemplo, geralmente têm índices P/L maiores do que as de insumos, pois estas últimas têm menos oportunidades de crescimento, embora tenham um risco menor. Em um mesmo setor as diferenças entre as oportunidades de crescimento também geram as maiores diferenças nos índices P/L.

Contudo, há aqueles que acreditam no contrário, ou seja, que um P/L alto normalmente significa que há uma expectativa muito positiva em relação ao futuro da empresa e por isso o mercado está disposto a pagar mais caro por essa ação. Em razão disso, a análise isolada do índice P/L nos diz pouco. É claro que uma ação de uma boa empresa que está apresentando um P/L baixo é atrativa, especialmente se estiver inferior à sua média histórica. Mas o fato é que o investidor deve examinar o que pode explicá-lo. Será que o mercado não está atribuindo preços absurdamente altos ou baixos para o ativo?

"Evite ideologias radicais, pois elas arruínam a sua mente."

Harlie Munger

O P/L é um excelente indicador porque compara a percepção de valor do mercado com um dos múltiplos mais importantes, o LPA, possibilitando até mesmo sua a projeção, criando assim uma relação entre potencial de crescimento e o risco. De uma forma prática, quanto menor o P/L da empresa em relação à sua média histórica e em relação à média do setor mais barata e mais “atrativa” sua ação estará. E quanto maior for o P/L da empresa em relação à sua média histórica e em relação à média do setor mais “cara” e menos "atrativa" ela estará.

De fato, estudos estatísticos têm mostrado que é preferível comprar ações quando o P/L apresenta valores baixos, o que teoricamente ofereceria uma certa margem de segurança para o investidor. Historicamente ações com P/L´s baixos tendem a proporcionar rendimentos maiores do que ações com P/L´s altos. Assim, a estratégia mais comum usando o múltiplo P/L é a compra de ações com baixo P/L. A questão é definir o que é um P/L baixo. O valor do indicador flutua constantemente em razão das variações no preço de mercado da ação. Recomenda-se comparar o seu valor à sua média histórica, bem como à média do setor que a empresa atua. Assim, ambas as médias servirão como referenciais para interpretar se o P/L está alto ou se está baixo.

A lógica seria que uma ação cotada abaixo da média histórica do seu P/L ou do P/L do setor estaria subavaliada, o que poderia indicar uma "barganha". Da mesma forma, uma ação cotada a valores muito acima da média do seu P/L histórico estaria muito cara, aumentando o risco de que seu preço caia e o P/L volte a se aproximar da sua média histórica. Entretanto, nem sempre empresas que apresentam baixos P/Ls estão subvalorizadas. Muitas vezes por apresentarem perspectivas fracas ou inexistentes para o seu crescimento futuro e para os seus resultados, e por estarem sujeitas a um alto risco, o P/L dessas empresas pode parecer atraente. Teoricamente, nessa lógica de raciocínio as melhores ações seriam aquelas que tivessem perdido mais preço de mercado, apresentando assim baixos P/Ls. Comprar ações nessas condições é uma das piores estratégias de investimento. Como escreveu Peter Lynch: Investir nesse tipo de ação é como tentar pegar uma faca caindo.

O conceito do índice P/L deve ser dinâmico, ou seja, sua utilização deve conter as perspectivas de desenvolvimento da empresa e de seus lucros, de acordo com o ponto de vista do investidor. Sua variação ao longo dos anos também deve ser comparada às variações no preço de mercado da ação. Entretanto, no Brasil o lucro de uma empresa pode apresentar grandes variações de um ano para o outro, desta forma, o P/L calculado sobre o lucro passado pode nada significar, enquanto que as projeções de lucros constituem exercícios que em certos casos beiram a adivinhação.

Assim, o Índice P/L só faz sentido quando empregado em comparação com a taxa de crescimento de lucros. Se uma companhia perdeu dinheiro no último ano, ou sofreu uma diminuição no seu lucro por ação nos últimos 12 meses, o P/L se torna pouco útil. Não adiantaria investir numa empresa cujo índice P/L é baixo mas os seus lucros são decrescentes, pois se as cotações também caírem o P/L continuará baixo, mas será um péssimo investimento. Além disso, é importante ressaltar que lucros negativos não fazem sentido, logo, não podemos utilizar este múltiplo em empresas que tenham apresentado prejuízo líquido no período, situação em que seria mais cabível avaliá-las pelo P/VPA, pelo EV/EBITDA ou pelo PSR, pois esses dificilmente serão negativos, possibilitando um melhor parâmetro de análise e comparação às demais empresas e à média do setor.

Setores diferentes podem apresentar P/Ls diferentes. Um valor baixo para um setor pode ser alto para outro setor. Empresas de diferentes valores de mercado (tamanho) também apresentarão diferentes P/Ls. Empresas de grande porte normalmente apresentam P/Ls menores que empresas de pequeno e médio porte. Assim como na utilização de outros indicadores comparativos, é mais seguro comparar o P/L de uma ação com o de outra empresa do mesmo setor. O investidor deve indagar por que este indicador está excepcionalmente baixo ou alto quando comparado ao das demais empresas do setor (média do setor). Verifique se não existe um desconto muito alto. Se existir, estude a fundo para saber se não há algo ruim em relação à empresa que leve a esse desconto anormal.

Empresas cujos lucros crescem muito rápido tendem a ter um P/L maior, e empresas cujos lucros crescem muito devagar não podem ter um P/L muito alto. Quanto maior o ritmo de crescimento dos lucros da empresa maior o índice P/L justo a ser pago por ela. No mundo ideal o melhor a fazer é comprar uma empresa de forte crescimento com um P/L baixíssimo, como ocorreu durante a crise de 2008. Vale ressaltar que o acontecimento de um evento particular que gere lucros extraordinários ou um histórico de volatilidade dos lucros (períodos de prejuízos) irá distorcer os valores, invalidando o seu uso.

Estratégias usando a relação entre o preço e o lucro por ação são muito comuns entre os investidores, sendo o P/L um dos múltiplos mais conhecidos e utilizados. É provavelmente o mais consistente indicador de ressalva quanto ao otimismo excessivo no mercado. Investidores Buy & Hold utilizam o P/L como um dos principais filtros para compra de ações e muito se discute se empresas com baixo P/L estão realmente subvalorizadas e apresentam boa perspectiva de retorno futuro. Nunca compre uma ação analisando somente o P/L. Esse é um dos maiores erros dos investidores, pois muitos acreditam que P/L baixo é sinônimo de compra. O ideal é aliar o P/L a outros múltiplos e pré-requisitos.

“O mercado é um pêndulo que sempre oscila entre um otimismo insustentável, que torna as ações muito caras, e um pessimismo injustificável, que as torna muito baratas. O Investidor Inteligente é um realista que vende para otimistas e compra de pessimistas”.

Benjamim Graham

• Margem Bruta – Apresenta o quanto a empresa obtém de retorno das vendas retirando os custos das mercadorias vendidas e serviços prestados. Ou seja, demonstra percentualmente o quanto de cada R$ 100,00 de venda permaneceu na empresa na forma de lucro bruto, mensurando a eficiência de produção. Quanto maior a margem bruta maior a rentabilidade das vendas. 

Se compararmos duas empresas do mesmo setor, aquela que apresentar maior margem bruta será a mais produtiva mas não necessariamente a mais lucrativa. Aquela que apresentar a maior Margem Líquida possuirá a maior rentabilidade no setor, incluindo-se aí a questão operacional, financeira e extra-operacional.

Uma margem bruta negativa obviamente é um péssimo sinal, pois indica que o processo produtivo da empresa além de ineficiente está deficitário, ou seja, a empresa não obteve lucro bruto com a venda dos seus produtos. Contudo, é preciso esclarecer que as margens não são necessariamente medidas diretas de rentabilidade sobre ativos porque se baseiam nas receitas e não no investimento efetuado pela empresa. Empresas comerciais tendem a ter margens mais estreitas e as empresas prestadoras de serviços tendem a apresentar margens mais elevadas.

Em suma, as margens mostram claramente quais são as vantagens e os problemas de uma empresa em relação à produção, no caso da margem bruta, em relação ao operacional, no caso da margem ebitda e, ao financeiro, no caso da margem líquida.

“Tenha certeza que a sua expectativa é realista. Nada melhora em percentuais crescentes para sempre”.

Capital e Valor

• Margem EBITDA: Apresenta o lucro gerado para cada R$ 100,00 de vendas antes de descontar as despesas e os impostos. Mostra a capacidade da empresa em gerar resultados comparativamente à sua Receita Líquida. Logo, quanto maior a margem EBITDA melhor será a capacidade da empresa para pagar os custos dos recursos onerosos. Serve de base para avaliação de empresas, uma vez que evidencia a viabilidade dos negócios (termômetro de eficiência e produtividade), medindo com mais precisão a produtividade, a eficiência e, principalmente, a sustentabilidade do negócio. Logo, se compararmos duas empresas do mesmo setor, aquela que apresentar maior margem EBITDA possuirá o processo produtivo mais eficiente mas não necessariamente será a mais lucrativa.

Existe uma tendência por parte dos investidores de preferir empresas que apresentam EBITDA positivo, afinal quanto maior a geração de recursos via operações da empresa mais atrativo é o negócio, especialmente quando comparamos o indicador absoluto com o volume de investimentos operacionais. A margem Ebitda permite avaliar a rentabilidade da empresa quando em razão de prejuízos não recorrentes a empresa apresentar prejuízo líquido, ou seja, margem líquida negativa, apesar de apresentar lucro Ebitda.

A margem Ebitda também pode ser utilizada para comparar as empresas quanto à eficiência dentro de um determinado segmento de mercado. Além disso, o crescimento do indicador de um ano em relação a outro mostra aos investidores que a empresa conseguiu ser mais eficiente ou aumentar sua produtividade. Já uma tendência de queda na margem ebitda quando não compensada pelo aumento no volume de vendas (receita líquida) indica que o processo produtivo da empresa está se tornando mais caro ou menos eficiente, afetando a sua rentabilidade.

"Os mercados estão em constante estado de incerteza e fluxo, e dinheiro é feito ao descontarmos o óbvio e apostarmos no inesperado."

George Soros

• Margem Líquida – Mede a eficiência e viabilidade da empresa expressando o percentual de Lucro Líquido em relação às Vendas Líquidas de um período. Demonstra o quanto de cada R$100,00 vendido permaneceu na empresa na forma de lucro líquido. Assim, se o resultado for 15, por exemplo, isso significa que de R$ 100,00 recebidos R$ 15,00 são retidos na forma de lucro líquido.

A margem líquida ideal varia de acordo o setor, mas obviamente quanto maior for a margem de lucro melhor. Se compararmos duas empresas do mesmo setor, aquela que apresentar maior margem líquida será a mais rentável. Não existe um padrão geral, mas sim a necessidade de comparar os valores de vários anos e os resultados obtidos por outras empresas do mesmo segmento. Uma empresa que está aumentando a sua margem líquida muito provavelmente está conseguindo cobrar mais por cada produto/serviço que vende, gastar menos para produzir, aumentar o nível geral de eficiência da sua operação mesmo nos itens não relacionados diretamente à produção do que é vendido (na administração central, na gestão do investimento do caixa excedente ou no financiamento do capital necessário, por exemplo, ou eliminar linhas de negócio pouco ou nada lucrativas.

Empresas que possuem margens mais altas podem ser mais flexíveis nos preços de seus produtos durante momentos de contração econômica ou quando ocorrerem aumentos significativos nos insumos, sendo um sinal de vantagem competitiva. De maneira geral, a deterioração da margem de lucro ao longo dos anos num ambiente em que o volume das vendas está estagnado é um mau sinal. E se este também vier diminuindo, pior ainda. Caso a margem de lucro líquido da empresa diminua sem a contrapartida de maiores vendas haverá, obviamente, uma deterioração do ROE.

Por outro lado, num ambiente de constante crescimento das vendas uma diminuição nas margens, desde que pequena, pode ser vista como algo natural e não necessariamente prejudicial, pois pode ser compensado pelo aumento das vendas. Com o aumento das vendas espera-se também que haja o aumento do lucro, mas o mais importante é que a margem líquida permaneça estável, ou mesmo, que aumente, o que possibilitaria lucros ainda maiores. Contudo, é preciso entender que é praticamente impossível que uma empresa consiga aumentar a sua margem de lucro indefinidamente ao longo dos anos. O gestor está sempre diante do paradigma de vender mais por menos ou vender menos por mais.

Alguns fatores podem influenciar a rentabilidade sobre as vendas, dentre os quais o ramo de atividade, a rotação dos estoques, mercados, custos de produção, produtividade, dentre outros. A empresa que atua em um segmento que a margem de lucro é pequena, não consegue aumentar o lucro através do aumento do preço de venda. Nessa situação o aumento do faturamento deverá ocorrer através da conquista de novos mercados.

De uma maneira geral, espera-se que a margem líquida de lucro se mantenha constante independente do volume de vendas aumentar ou diminuir. A capacidade da administração da empresa de manter uma margem líquida estável enquanto a empresa cresce com o passar dos anos é uma excelente indicação de boa administração. Contudo, muitas empresas sacrificam a sua margem para alavancar o seu crescimento. É comum a margem líquida diminuir durante períodos de grande expansão da empresa em razão do aumento do endividamento causado pelos investimentos na sua própria estrutura, o que poderá ser compensado no futuro por maiores receitas de vendas e, consequentemente, lucros maiores. 

Embora seja possível para a administração diminuir custos através do corte de gastos e da otimização do sistema produtivo, para a análise do Retorno sobre o Patrimônio Líquido uma margem de lucros maior significa um maior Retorno sobre o Patrimônio Líquido. A meta de todo gestor é otimizar o seu negócio de forma que ele se torne o mais lucrativo possível e ainda conseguir gerar um crescimento de vendas estável. A margem de lucro é um importante indicador de rentabilidade, além de um bom indicador do grau de concorrência inerente ao segmento da empresa. A margem líquida média do setor serve como um benchmark para comparar a performance da empresa em relação a outras indústrias e às empresas concorrentes. As empresas com vantagem competitiva, em geral, possuem médias de margem líquida mais alta que a do setor. 

A margem varia muito entre setores, fazendo com que empresas que apresentam uma margem menor pareçam ser ineficientes, porém isso é uma característica do setor. Altas margens de lucro tendem a se deteriorarem rapidamente com a entrada de novos concorrentes, além de serem insustentáveis no longo prazo. Tradicionalmente a maioria dos negócios que possuem uma margem de lucro alta é acompanhada por um giro de ativos baixo, o que significa dizer que possuem um limite natural de produção sem incorrer em custos adicionais para expandir o negócio, que acabariam acarretando numa redução das margens de lucros. Assim, devemos escolher as melhores empresas do setor, aquelas que possuem as maiores margens líquidas em relação à média do setor.

“O otimista é um tolo, o pessimista um chato, bom mesmo é ser um realista esperançoso”.

Ariano Suassuna

• Ativo Total - Tendo em vista que neste grupo do balanço patrimonial estão as riquezas da empresa (Bens e Direitos), a sua evolução captura todos os componentes do investimento e do financiamento do negócio, sendo um dos maiores determinantes do fluxo de caixa e do valor da empresa. Um crescimento contínuo, progressivo e sustentável do ativo total, bem como do valor de mercado, é o que todo gestor busca para a sua empresa, ou seja, maximizar a riqueza dos acionistas, valorizando-a e fazendo com que a empresa se torne mais atraente perante o mercado.

A administração do ativo da empresa torna-se importante e deve buscar os objetivos da administração financeira simultaneamente: liquidez e rentabilidade. A maioria dos investidores acredita que o crescimento é sempre bom para uma empresa, por mantê-la competitiva, expandir seus lucros e sua participação no mercado. Mas é preciso entender que o crescimento da empresa implica no crescimento de seu endividamento, o qual deve ser mantido sobre controle para que os lucros não sejam erodidos com o passar do tempo.

Assim, o crescimento também deve acontecer de maneira controlada e sob constante planejamento. Um crescimento rápido traz vários problemas para a empresa além do endividamento. O crescimento gradativo (saudável) do seu ativo total e, acima de tudo, do seu patrimônio líquido a cada exercício, superior ao crescimento do seu endividamento, e ainda por cima, superior ao crescimento dos concorrentes, é um ótimo sinal para o investidor, pois é um crescimento que atende às necessidades do presente sem comprometer a capacidade da empresa de atender suas próprias necessidades no futuro.

A taxa de crescimento do ativo total e do valor de mercado da empresa é um importante parâmetro de comparação e de avaliação do seu desempenho, principalmente quando a empresa também vem mostrando crescimento do volume de vendas e do lucro numa proporção maior do que a média das empresas do setor. Parâmetros simples como esses acabam sendo a melhor estratégia de triagem para selecionarmos onde investir.

"Se investir for divertido, e se você estiver se entretendo, então provavelmente você não está ganhando dinheiro. O bom investimento é chato."

George Soros

• Giro do Ativo - Este quociente mede o volume de vendas em relação ao investimento total, evidenciando o nível de eficiência com que são utilizados os recursos aplicados, ou seja, a produtividade dos investimentos totais (ativo total). Indica o quanto de receita líquida cada R$ 1,00 de ativo gera. Quanto maior for o giro do ativo pelas vendas maior deverá ser a taxa de lucro e, portanto, é preferível que seja alto e crescente ao longo dos anos. Por isso é aconselhável manter o ativo num mínimo necessário e procurar aumentar o seu giro. Ativos ociosos, grandes investimentos em estoques, elevados valores de duplicatas a receber prejudicam o giro do ativo e, conseqüentemente, a rentabilidade. Indica quanto à empresa recebeu para cada real de investimento total.

A obtenção de uma lucratividade satisfatória depende do volume de vendas efetuadas, que servirão para cobrir os custos e despesas, e ainda proporcionar uma boa margem de lucro. Portanto, quanto maior for o giro do ativo melhor para a empresa. O seu crescimento ao longo dos anos é um excelente sinal de melhoria da performance da empresa. Quanto mais o Ativo gerar em vendas reais mais eficiente a gerência está sendo na administração dos investimentos (Ativo). A ideia é produzir mais, vender mais, numa proporção maior que os investimentos no Ativo. De uma maneira geral, um aumento no giro do ativo implica num aumento do ROE como decorrência do aumento nas vendas.

Assim, torna-se importante entender como funciona o ciclo dos ativos. Primeiramente o ativo é estoque, depois ocorre a venda, o estoque vira contas a receber e por fim as contas a receber viram dinheiro em caixa quando são pagas pelos clientes. Se a empresa acumula estoque, não está vendendo, se acumula contas a receber, não está recebendo. Cabe lembrar que um giro do ativo alto não implica necessariamente em um retorno alto, assim como uma margem líquida alta, isoladamente, também não.

Deve-se buscar a combinação dos dois efeitos, juntamente com a alavancagem financeira, de maneira que o Retorno sobre o Patrimônio Líquido seja alto, ou alto o suficiente. Uma empresa que está aumentando o seu giro está usando os seus ativos com mais eficiência, ou seja, está usando os mesmos ativos que tinha para produzir mais vendas do que antes, ou equivalentemente, está usando menos ativos para produzir o mesmo nível de vendas. Essas são boas notícias para o acionista na medida em que menos capital da empresa precisa estar “preso” em ativos para produzir o mesmo patamar de vendas. Entretanto, empresas que apresentam altos valores de giro do ativo costumam ter margens de lucro menores e vice versa. Portanto, seu resultado deve ser comparado entre empresas do mesmo setor. Um histórico decrescente desse indicador pode ser um sinal de que a demanda pelos produtos/serviços da empresa vem diminuindo.

“Eu gosto de pensar sobre mim como uma pessoa normal que tinha uma paixão, um objetivo e um sonho, e foi lá e fez. Esta é realmente a forma como eu sempre vivi a minha vida.”

Michael Phelps

• Retorno do Ativo ROA - Indica o percentual de lucro que a empresa obtém para cada R$ 100,00 de investimento no ativo total. Quanto maior for o índice de rentabilidade do ativo melhor é a eficiência operacional da empresa. Representa o retorno sobre o total do ativo, independente da procedência, medindo o potencial de geração de lucro com seus investimentos totais. Obviamente, empresas que apresentam prejuízo líquido no período terão ROAs e ROEs negativos.

O ROA é útil para a comparação da eficiência operacional entre empresas do mesmo setor e para o acompanhamento da evolução da rentabilidade da empresa ao longo do tempo. Essa rentabilidade indica o quão eficiente é a aplicação dos ativos, ou seja, quanto lucro eles estão gerando. Mede em porcentagem a eficiência da administração na geração de lucros com seus ativos totais. Quanto mais capitalizada for a empresa menor será o seu ROA. Se uma empresa apresentar um baixo índice de retorno sobre o ativo total sua capacidade de geração de receita operacional será insuficiente ou ela possui um grande endividamento e estará tendo grandes despesas com juros ou ambos, o que comprometerá o lucro líquido gerando consequentemente um baixo ROA. 

Empresas com ineficiência operacional ou no uso de seus ativos, ou ambos, apresentarão um baixo retorno sobre o ativo, o que também resultará em um ROE mais baixo. A melhor indicação da eficiência da empresa ocorre quando esta apresenta um alto ROA em relação à sua média histórica e à média do setor e, consequentemente, consegue gerar um alto ROE e um alto ROIC. De uma maneira geral, o mercado paga mais caro por ações de empresas que geram maior rentabilidade sobre o patrimônio líquido. Por isso, empresas que possuem P/VPA baixo e ROE alto podem ser oportunidades.

Entretanto, é de se esperar que empresas do setor industrial tenham ativos maiores do que as empresas de serviços, por exemplo. Uma empresa do setor petrolífero necessita de uma infraestrutura física muito superior à de uma empresa de recrutamento e seleção. Por isso, não faz sentido comparar diretamente o ROA destas duas empresas, pois é de se esperar que a segunda tenha um ROA muito superior ao da primeira em condições normais.

"Eu sabia que não poderia prever nada, por isso decidi seguir as tendências, e é por isso que tenho sido tão bem sucedido. Eu simplesmente sigo as tendências. Não importa o quão ridículo tais tendências pareçam ser no início , e não importa o quão extensas ou irracionais elas pareçam ser no final, sempre sigo as tendências".

J.Henry

• Patrimônio Líquido - Segundo Edgar Lawrence Smith, não há forma melhor para aumentar o valor de uma ação no longo prazo do que aumentando o valor da empresa. A administração pode fazer isso muito bem aumentando os lucros retidos na companhia e o valor patrimonial investindo-os em mais ativos que, além de aumentar o valor da empresa, produzirão maiores lucros no futuro. Assim, se a administração conseguir reinvestir o lucro em prol dos acionistas, seus esforços serão recompensados com o aumento do preço da ação.

Portanto, o crescimento gradual do patrimônio líquido ao longo dos anos, bem como dos ativos, é um excelente indicador de boa performance e de lucratividade, o que deve gerar uma expectativa positiva com relação ao futuro da empresa. Buffett considera o crescimento em valor patrimonial como a chave para compreendermos se uma companhia está ou não aumentando seu valor intrínseco, sendo provavelmente o ingrediente mais importante para premiar os acionistas com o passar dos anos. Uma companhia que conseguir aumentar o seu Valor Patrimonial por Ação a taxas elevadas continuamente deverá, por conseqüência, aumentar suas taxas de crescimento de lucro em percentuais também elevados. Consequentemente, é de se esperar que o preço de mercado de suas ações valorize no longo prazo acompanhando os seus bons resultados e índices.

Espera-se que a empresa ao crescer e acumular lucro com o passar dos anos consiga diminuir o seu endividamento relativo, aumentar o valor de seu patrimônio e ganhar maior estabilidade financeira. Se ao crescer uma empresa estiver perdendo patrimônio líquido, provavelmente ela seja muito dependente em empréstimos, esteja endividada ou seja incompetente em administrar seus recursos de maneira adequada. Lucros mais altos não valem à pena se para atingi-los a empresa tenha que pôr em risco o seu futuro prejudicando a sua solidez financeira.

Os lucros gerados pela empresa podem ser distribuídos ou reinvestidos. Se forem reinvestidos estes resultados aumentarão o Patrimônio Líquido, ou seja, o valor dos recursos próprios da empresa que, em última análise, pertencem aos seus acionistas. Evidentemente, quanto maior for o valor patrimonial de uma ação maiores serão as chances de futuras distribuições de dividendos e bonificações e menor será a dependência da empresa em termos de recursos de terceiros aos quais se associam custos financeiros que afetam as expectativas de lucros futuros.

O propósito de todo IPO é capitalizar recursos dos investidores para o patrimônio líquido da empresa, o qual deve ser investido em ativos que futuramente gerarão maiores lucros para a empresa possibilitando que seu patrimônio líquido aumente com o passar do tempo. Contudo, o desempenho histórico da grande maioria das Empresas de Capital Aberto e dos IPO´s nos mostra exatamente o contrário. Apenas um pequeno grupo de Empresas de Capital Aberto consegue aumentar os seus patrimônios líquidos ao longo dos anos. Analogamente à essa situação descrita, à medida que o endividamento dessas empresas aumenta, corroendo os lucros e reduzindo o patrimônio líquido, o valor de mercado de suas ações é depreciado com o passar do tempo, diversas vezes chegando até mesmo ao ponto dessas ações se tornarem "micos de mercado", apresentando valores que giram em torno de alguns centavos e baixíssima liquidez. 

A história nos mostra que apenas uma pequena parte dos IPO´s acaba se consolidando em grandes empresas de capital aberto, que apresentam evolução positiva dos seus ativos, patrimônio e lucros com o passar dos anos e, consequentemente, valorização do preço de suas ações. Da mesma forma, apenas uma pequena parte do total de empresas de capital aberto consegue manter bons índices de crescimento de patrimônio líquido, dos lucros e dos demais índices ao longo dos anos.

Obviamente, o investimento em valor busca selecionar as empresas desse seleto grupo. E por isso, a evolução do patrimônio líquido, do ativo total e, principalmente, do endividamento devem ser acompanhadas de perto pelo investidor. O crescimento dos ativos e do patrimônio líquido ao longo dos anos é um excelente indicador do sucesso do negócio e da sua tendência futura, ou pelo menos da expectativa em relação ao seu futuro, sendo um sinal credibilidade e confiabilidade para o investimento nessas ações, além de servir como uma margem de segurança para os investidores (valor patrimonial da ação). Com relação ao crescimento do endividamento, deve ser observado pelo investidor se este é saudável ou não para a empresa, ou seja, se vem proporcionando crescimento dos lucros e, consequentemente, do patrimônio líquido ao longo dos anos.

"As grandes conquistas da humanidade foram obtidas conversando, e as grandes falhas pela falta de diálogo".

Stephen Hawking

• Retorno sobre o Patrimônio Líquido (ROE) - Este indicador mede o retorno que a empresa é capaz gerar em relação ao seu patrimônio líquido. Indica quanto à empresa obteve de lucro para cada R$ 100,00 de Capital Próprio investido. É uma medida da rentabilidade do patrimônio líquido, ou seja, o quanto foi adicionado ao patrimônio líquido decorrente do resultado do período. O ROE é uma importante medida de performance da companhia. Refere-se à capacidade de uma empresa em agregar valor a ela mesma utilizando os seus próprios recursos. Isto é, o quanto ela consegue crescer usando nada além daquilo que ela já tem, mensurando assim o retorno sobre os investimentos dos proprietários na empresa.

O Retorno sobre o Patrimônio Líquido engloba três alavancas a disposição da administração para acelerar ou desacelerar uma empresa: a lucratividade; a administração de ativos; e a alavancagem financeira. É uma medida muito importante por indicar o quanto a empresa consegue gerar de lucro para cada unidade de “investimento” no seu patrimônio líquido. Essa taxa pode ser comparada com a de outros rendimentos do mercado, como a Caderneta de Poupança, CDBs, Ações, Fundos de Investimentos, etc. Com isso se pode avaliar se a empresa oferece rentabilidade superior ou inferior a essas opções, sendo desejável que gere um ROE superior à taxa de juros da economia.

Uma empresa que apresenta um ROA alto e um endividamento saudável, com um ROE também alto, possui uma alavancagem positiva, pois seu endividamento está produzindo altos retornos tanto sobre os ativos quanto sobre o patrimônio. Logo, uma empresa capaz de gerar bastante Patrimônio Líquido mostra-se um excelente negócio, pois os investidores poderão ser recompensados pelos resultados auferidos, além de criar ativos substanciais para cada real investido. Esses negócios muitas vezes são auto-sustentáveis, pois não necessitam de empréstimos ou investimentos adicionais em Patrimônio para continuar funcionando ou para investir no próprio negócio e crescer. Ao aumentar os investimentos a empresa estará aumentando os seus ativos, portanto, para ela manter ou aumentar o ROE ela terá que aumentar também os lucros.

Quanto maior a porcentagem positiva, melhor. Mas se a empresa tem mais obrigações (dívidas e despesas operacionais) do que a receita o ROE será negativo, ou seja, a empresa terá perdido esse percentual do seu patrimônio líquido. Por isso, uma maneira de verificar se uma empresa é criadora de ativos ou consumidora de caixa é analisando o ROE que ela gera. No longo prazo espera-se que o retorno sobre o PL seja superior ao ROA e ao ROIC. Contudo, cabe observar se uma empresa muito alavancada estaria apresentando um alto ROE em razão das dívidas terem consumido grande parte do seu patrimônio líquido. Por possuir um pequeno PL, o lucro gerado pela empresa poderia gerar um valor de ROE alto acompanhado de um ROA e um ROIC extremamente baixos. Assim, os capitais de terceiros (endividamento) só são vantajosos para uma empresa quando o retorno sobre o patrimônio líquido for superior ao retorno sobre o ativo ROA e ao retorno sobre o capital investido ROIC.

A grande valia desse indicador é a sua evolução ao longo dos anos. É fundamental verificar se a sua tendência no longo prazo é de crescimento e se os valores atuais estão acima ou abaixo da média histórica. A Cielo tem apresentado um ROE médio superior a 80% desde 2006, ao passo que a Vale vinha apresentando um bom ROE, superior a 20% ao ano, mas bem abaixo do indicador da Cielo. Isso significa que em cada R$ 1,00 do patrimônio líquido da Vale ela gera R$ 0,20 de lucro, já a Cielo gera R$ 0,80. Isso se deve principalmente pelas diferentes características dos setores de cada empresa. Portanto, o ideal é fazer a comparação entre empresas do mesmo setor. Aquela que apresentar o maior ROE estará gerando o maior retorno sobre seu PL.

Existem diversas formas para uma empresa aumentar o seu ROE. Aumentos no giro do ativo, na margem líquida e, consequentemente, na receita líquida, tendem a elevar o ROE, assim como um aumento nos capitais de terceiros (empréstimos), pois possibilita mais recursos para o investimento em ativos que poderão produzir maiores lucros, contudo aumentando a alavancagem da empresa e, consequentemente, o seu risco e os gastos com juros.

Buffett aconselha aos investidores que se concentrem em empresas que possuam altos ROEs e que estes apresentem tendência ascendente ao longo dos últimos anos, indicando um aumento na performance da empresa e seu diferencial competitivo em relação às demais. Um ROE médio acima de 15% ao longo de um período de 3 anos é o ideal, pois teoricamente a rentabilidade das empresas deve ser maior que a remuneração de investimentos de renda fixa, afinal o risco empresarial é muito maior e nada garante o retorno do investimento.

Portanto, os investidores devem buscar empresas que vêm apresentando ao longo dos anos ROE´s altos e que estejam cotadas a valores atrativos, ou seja, apresentem P/VPA´s baixos e/ou PL´s baixos em relação às médias históricas desses indicadores. Uma taxa de crescimento do lucro e ROE superiores ao P/L da empresa são evidências de que a mesma conseguirá manter o seu crescimento no futuro e que o preço de sua ação está atrativo. Mas, de uma maneira geral, ROE alto implica em preços de mercado mais altos.

"Se você não está pensando em possuir as ações de uma certa empresa por 10 anos, nem pense em possuí-las por 10 minutos."

Warren Buffett

• Retorno sobre o capital investido (ROIC) - Este indicador mede a capacidade da empresa de obter EBITDA a partir do capital investido na empresa, levando em consideração o capital próprio (patrimônio líquido) e o de terceiros (empréstimos, financiamentos e debêntures). Quanto maior, melhor. Se o seu valor for 15, isso quer dizer que para cada R$ 100,00 investido na empresa foi gerado um lucro EBITDA de R$ 15,00. Este indicador relaciona o lucro operacional com os investimentos da empresa e informa aos financiadores a taxa de retorno obtida pelo processo operacional empresa, tanto para capital próprio ou capital de terceiros.

Comparar o desempenho de empresas do mesmo setor com base em indicadores como margens, giro de estoque ou prazo médio de recebimento pode fazer sentido se as empresas tiverem o mesmo modelo de negócios – algo que nem sempre é verdade. Empresas podem ter diferentes indicadores por possuírem estratégias de negócio diferentes – uma pode focar em concessão de crédito a clientes, enquanto outra pode focar em sua operação de estoques, ou mesmo, vender mais em detrimento de melhores margens.

No final das contas o que vai importar é qual o retorno que cada uma das empresas entregou (e o potencial de continuar entregando estes retornos), o que é capturado pelo ROIC. O ROE leva em conta o patrimônio líquido da empresa, enquanto o ROIC tenta usar todo o capital utilizado na empresa, incluindo as dívidas. Como o ROIC independe da estrutura de capital da empresa, ele permite maior comparabilidade entre empresas com estruturas de capital diferentes.

Assim, o ROIC é utilizado para avaliar a eficiência do projeto de investimento da empresa, o qual deve ser comparado ao das demais empresas. Quanto maior for o ROIC, mais eficiente e eficaz é o projeto de investimento da empresa. Deste modo, se uma empresa apresentar um ROIC maior em comparação às suas concorrentes é possível que esta seja a mais competitiva do setor. 

Empresas que apresentam sérios problemas operacionais resultando em prejuízos operacionais apresentam ROICs negativos. O mesmo também ocorre em empresas que extremamente alavancadas que perderam o controle de sua dívida, quando sua dívida líquida se torna superior ao seu patrimônio líquido, sendo ambos os casos péssimos sinais.

Portanto, um elevado ROIC somente estará de fato gerando valor para os acionistas quando estiver gerando um ROE maior. Caso contrário a empresa terá de aumentar o seu endividamento, não apenas para financiar o reinvestimento necessário, mas também para pagar os custos dos financiamentos externos dos períodos anteriores. Ainda que a empresa apresente lucro EBITDA, caso o seu patrimônio líquido seja baixo e/ou a sua dívida líquida seja alta a mesma poderá apresentar um ROE alto, porém um ROIC e um ROA baixo, sinalizando ineficiência operacional e/ou endividamento excessivo.

O nível de endividamento normalmente é uma decisão interna da empresa, sendo que ela pode escolher seu nível de alavancagem. Algumas empresas apresentam retornos sobre capital próprio (ROE) adequados apenas porque são extremamente alavancadas. Muitas vezes estas empresas operam em setores fortemente competitivos, caso em que apenas com grande alavancagem elas conseguem trazer retornos aos acionistas (ROE adequado, mas baixo ROIC). Empresas com fortes vantagens competitivas normalmente não precisam se alavancar para gerar resultado, apresentando bons ROIC´s. Isso significa bons retornos para o acionista, mesmo com baixo endividamento – e ótimos retornos com o uso de alavancagem. Então, se uma empresa apresenta vantagem competitiva isso pode ser captado por meio do ROIC.

ROE e ROIC superiores a 15% indicam boa eficiência da empresa. Recomenda-se comparar os resultados do ROE e do ROIC com seus resultados históricos a fim de verificar se o resultado é constante, ou melhor, se há crescimento ao longo dos anos e se está acima da média para o setor.

"A coisa mais difícil de julgar é qual nível de risco é seguro."

George Soros

• Valor Patrimonial da Açâo – O patrimônio líquido representa a riqueza dos acionistas na empresa. O conceito teórico é que uma empresa deveria valer no mínimo o valor do seu patrimônio líquido, que corresponde ao capital investido pelos acionistas mais os lucros não distribuídos. Esse seria o valor contábil, o qual se refere ao valor dos recursos próprios da empresa, ou seja, a diferença existente entre ativo total e passivo exigível, ou seja, o seu patrimônio líquido. O valor patrimonial da ação é calculado da seguinte forma: 

Indica quantos reais de patrimônio cada acionista possui para cada ação que lhe pertence, ou seja, o quanto uma ação vale diante do patrimônio da empresa. Esse indicador não leva em consideração na avaliação do preço da ação a capacidade de geração de lucro da empresa, principal razão que leva o mercado a cotá-la por um valor acima do patrimonial caso a expectativa de lucro seja positiva, ou, abaixo, caso a expectativa de lucro seja negativa. A tendência crescente deste índice significará que a empresa conseguiu aumentar seu patrimônio em benefício do investidor e é a tendência desejável. Assim, vemos que um aumento do Valor Patrimonial por Ação deve acarretar num aumento do valor intrínseco e do preço da ação, sendo o inverso também verdadeiro.

Teoricamente, quando uma ação é negociada acima de seu VPA entende-se que o mercado aceita pagar um “ágio” por ela, pois a expectativa de crescimento, resultados e consequentes dividendos justificam esse sobrepreço. O contrário acontece quando a ação é negociada abaixo de seu VPA. Nesse caso, o entendimento é de que a ação deve ser negociada com um “deságio”, pois a expectativa do mercado é que a empresa tenha um desempenho ruim.

Assim, ações de empresas que crescem e que vêm apresentando bons resultados ao longo dos anos dificilmente ficam cotadas a valores abaixo dos seus VPA´s. Nestes casos os investidores devem comparar o histórico do preço de mercado ao histórico do VPA, de forma a identificar os momentos em que o preço de mercado estiver flutuando num patamar mais próximo do seu VPA, o que poderia indicar uma subvalorização dessa ação. De maneira oposta, os momentos em que o preço de mercado estiver flutuando num patamar muito acima do seu VPA poderiam indicar sobrevalorização dessa ação.

Outro importante indicador de bom desempenho da empresa é um longo histórico de recompra de ações próprias. Para tanto uma empresa precisa de capital disponível. Empresas com vantagem competitiva duradoura têm o poder econômico para implementar programas de recompra de ações ao longo prazo. Quando uma empresa compra as suas próprias ações o número de ações existentes no mercado diminui, provocando um aumento do percentual de participação na empresa de cada acionista, sem que haja necessidade do mesmo injetar mais capital, o que consequentemente também aumentará o dividend yield, ou seja, o retorno do acionista irá aumentar.

"Eu prefiro comprar um excelente negócio por um preço razoável do que comprar um negócio razoável por um excelente preço”.

Warren Buffett

• Preço/Valor Patrimonial (P/VPA) - Compara o valor de mercado da ação com seu valor contábil. Indica o quanto o mercado está disposto a pagar, atualmente, pelo valor patrimonial da ação. Em tese, quanto mais baixo este índice, mais barata é a empresa. Se uma ação possui um VPA de R$ 10,00 e está sendo negociada a R$ 15,00, o P/VPA dessa empresa será de 1,5, ou seja, uma vez e meia o VPA. De maneira análoga, se essa empresa estiver sendo negociada a R$ 5,00 seu P/VPA será de 0,5.

Um índice P/VPA igual a 1 significa que a ação está sendo negociada pelo equivalente ao seu valor patrimonial. Se esse índice for superior a 1 indica que o mercado está aceitando pagar mais pela ação do que o seu valor patrimonial. Isso faz sentido quando as expectativas do mercado em relação ao crescimento do lucro da empresa são tão altas que o patrimônio líquido possivelmente crescerá a uma taxa relativamente elevada nos próximos anos, compensando pagar esse “ágio”. Nesta situação, uma ação que esteja apresentando um P/VPA acima de 1, porém abaixo do seu valor médio histórico, desde que os demais fundamentos sejam atraentes, poderia ser considerada uma boa oportunidade.

Um índice P/VPA inferior a 1, por sua vez, indica que o mercado somente está disposto a pagar pela ação um preço inferior ao seu valor patrimonial. Um dos critérios propostos por Benjamin Graham para encontrar boas empresas a preços “baratos” era justamente procurar por ações de boas empresas que estivessem negociadas abaixo de 2/3 do seu valor patrimonial. Ou seja, a uma relação P/VPA inferior a 0,66.

Contudo, não se deve utilizar unicamente a relação P/VPA para decidir uma compra de uma ação. Normalmente a ação de uma empresa é negociada a preços muito inferiores ao seu patrimônio líquido apenas quando o mercado acredita que ela está passando por problemas em suas atividades operacionais, e na maioria das vezes está.

Da mesma forma como acontece com o P/L, estudos estatísticos têm mostrado que é preferível comprar ações quando o seu P/VPA apresenta valores abaixo da sua média histórica. Logo, historicamente ações com P/VPA´s baixos tendem a proporcionar rendimentos maiores do ações com P/VPA´s altos. Além disso, há uma relação direta entre o ROE e o P/VPA, ou seja, quanto maior o ROE, maior tende a ser o P/VPA e vice versa. Portanto, os investidores devem buscar empresas que vêm apresentando altos ROE´s e P/VPA´s abaixo das suas médias históricas. Vale destacar que em situações em que a empresa apresentou prejuízo no período analisado, não podendo ser avaliada pelo índice P/L ou pelo EV/EBITDA nos casos em que apresentar prejuízo operacional, o índice P/VPA permitirá avaliá-la.

"A dificuldade não está em identificar o que é um bom negócio hoje. A verdadeira dificuldade é encontrar o que será um bom negócio daqui a cinco ou dez anos.”

Jean-Marie Eveillard

Assim, o P/VPA fornece uma forma padronizada de enxergar a relação do preço de negociação da ação com seu respectivo VPA, funcionando como um valor de referência que facilita a análise comparativa. Ações negociadas a preços muito acima das médias históricas dos seus VPAs podem expor o investidor a maiores riscos, uma vez que a parte do “ágio” nos preços dessas ações é muito grande (expectativa) e a parte do patrimônio líquido é muito pequena. Um valor maior para o P/VPA embute uma expectativa de crescimento da empresa, mas por outro lado existe o risco desta expectativa não se cumprir.

Nesses casos, uma mudança de expectativa pode causar uma grande correção no preço do papel, traduzindo-se em uma grande perda ao investidor, assim como aconteceu no segmento de construção civil afetado pela crise global que teve início em 2008. As ações desse segmento chegaram a ser negociadas no ano de 2008 com um P/VPA de até 3,5, ou seja, seu preço de mercado estava mais de três vezes acima de seu VPA. Após o estouro da crise e a consequente queda nas expectativas para o setor essas mesmas ações despencaram entre 70 e 80%, atingindo um P/VPA de 0,4.

Cabe observar que apesar do uso do P/VPA ser muito útil durante esses períodos de crise, quando a irracionalidade dos investidores é tão exacerbada que não é raro ver empresas sendo negociadas abaixo do valor dos seus ativos circulantes líquidos, a sua lógica não atende a todos os setores econômicos. Em setores tais como o de serviços e de TI que apresentam grande volume de ativos intangíveis e menores patrimônios líquidos se comparado a indústrias e bancos o patrimônio líquido não reflete bem o valor da empresa, podendo parecer que tais empresas estariam sobreavaliadas, sendo mais indicado avaliar o histórico do P/L nestes casos. Por isso, o múltiplo P/VPA continua sendo utilizado apenas em setores onde os ativos possam ser calculados periodicamente a valor de mercado. É o caso dos bancos nos quais seus ativos (títulos públicos e privados), em regra, possuem um mercado líquido de compra e venda.

Além disso, as empresas que apresentam passivo a descoberto, ou seja, possuem mais dívidas do que ativos e, portanto, os seus patrimônios líquidos são negativos, não podem ser analisadas através do P/VPA, visto que o indicador será negativo. Isso também é válido nas situações em que a empresa apresentar pouquíssimo patrimônio líquido em relação às suas dívidas. Nestes casos o PSR possibilitará um melhor parâmetro de análise e comparação às demais empresas e à média do setor, assim como o EV/EBITDA, caso a empresa apresente lucro operacional, ou o P/L, caso a empresa apresente lucro líquido.

Concluindo, uma empresa cuja ação esteja sendo negociada com deságio em relação ao seu valor patrimonial não é necessariamente barata. Mas especificamente é de esperar que empresas com baixo retorno sobre o patrimônio líquido, risco elevado e baixo potencial de crescimento sejam negociadas a baixos múltiplos preço/valor patrimonial. Assim, se quisermos encontrar empresas subvalorizadas pelo mercado teremos de encontrar descasamentos. Ou seja, empresas que vêm apresentando bons resultados e estejam negociadas a baixos múltiplos preço/valor patrimonial em relação às suas médias históricas e que sejam capazes de manter um razoável retorno sobre o patrimônio líquido. 

“Quem tem dinheiro paga, mas nunca paga caro”.

Alvaro Corrado

• Dividend Yield – Indica a remuneração anual sobre o capital investido que é paga pela empresa aos acionistas sob a forma de proventos ao investidor. Mede o retorno anual auferido sob a forma de proventos por ação. É ideal para efetuar comparações entre os rendimentos das empresas estudadas, bem como em relação aos rendimentos de outros investimentos, não necessariamente ações. A comparação entre o Yield da ação e o retorno dos investimentos de renda fixa pode ser utilizado para avaliar o nível do preço da ação em função do seu retorno. O Dividend Yield é a relação entre o dividendo pago por ação e o seu preço de mercado. 

Quanto maior for o Dividend Yield, melhor será o resultado da empresa ou mais vantajosa será sua política de distribuição de lucros aos acionistas. No seu cálculo é fundamental que seja contabilizado o total de proventos distribuídos nos últimos 12 meses, seja sob a forma de dividendos, juros sobre o capital próprio ou bonificações. Por exemplo, se uma ação vale hoje R$ 100,00 e a empresa distribuiu no último exercício R$ 8,00 por ação em dividendos, o valor do DY será de 8%.

Os principais retornos obtidos a partir de um investimento em ações são obtidos por meio dos proventos pagos pela empresa ao acionista e pela valorização de suas ações. Parte do lucro líquido auferido é distribuída aos acionistas na forma de dividendos subdivididos de acordo com as diferentes classes de ação, os quais são depositados nas suas contas de investimentos (a legislação brasileira obriga as empresas a distribuírem pelo menos 25% de seu lucro na forma de dividendos). O montante é pago em dinheiro e de forma proporcional à quantidade de ações possuídas. Algumas pagam dividendos anuais, enquanto outras pagam dividendos semestrais ou trimestrais. O pagamento de dividendos estimula o investimento de longo prazo e o buy & hold por partes dos investidores.

Os dividendos para os acionistas já são líquidos de imposto de renda, já que a empresa efetuou o pagamento de impostos sobre estes lucros. Também podem ser pagos juros sobre capital próprio (JCP), calculados com base no lucro retido pela empresa nos anos anteriores (incidência de imposto de renda de 15% na fonte para quem recebe o benefício). Por último, há também as bonificações em ações, opções ou debêntures, que, em caso de incorporação de reservas e lucros por parte da empresa, são oferecidas gratuitamente aos acionistas. Outro tipo de bonificação é a bonificação em dinheiro, que pode ser concedida pelas empresas como uma participação adicional nos lucros. A legislação societária brasileira permite que em certas ocasiões sejam efetuados pagamentos de dividendos à conta de saldos de reservas de lucros, ainda que a empresa não tenha apresentado lucro no último trimestre.

A saúde financeira da empresa pode ser avaliada em função da consistência do pagamento de dividendos, O aumento contínuo no valor dos dividendos e a constância de seu pagamento indicam que a empresa vai bem e, provavelmente, o mercado tem uma expectativa positiva para suas ações, pois infere um aumento nos lucros e fluxos de caixa quando há um aumento nos dividendos. Por outro lado, a diminuição no valor dos dividendos, assim como a irregularidade no seu pagamento, pode indicar que a empresa está com dificuldades financeiras. Logo, o mercado infere uma diminuição nos fluxos de caixa e nos lucros quando ocorre uma redução nos dividendos, podendo levar a uma queda no preço da ação. Por isso, recomenda-se comparar a evolução do DY com a média histórica desse indicador e em relação à média do DY pago pelo setor, de forma a avaliar se a empresa está pagando um dividendo acima, abaixo ou dentro da média das demais empresas do setor e da sua média histórica.

“A redução dos dividendos pagos por uma empresa é um evento de grande significância, com sérias implicações nos preços dos papéis. Venda no primeiro sinal de que os dividendos estão correndo perigo!"

Jim Slater

Torna-se especialmente relevante a estimativa futura do yield, neste caso é necessário que tenhamos uma projeção do lucro e que seja estabelecido um pay-out realista. Assim, se uma ação custa hoje R$ 100,00 e esperamos receber R$ 10,00 em dividendos, o yield seria de 10%, podendo ser visto como um rendimento da ação, independentemente da valorização do seu preço na Bolsa, mas o mais importante é a taxa de crescimento dos dividendos pagos ao longo dos anos. Entretanto, vale lembrar que como o dividend yield é uma medida de relação direta com o preço da ação, yields muito elevados podem ser reflexo de cotações muito baixas, o que pode evidenciar um mercado financeiro fraco e uma tendência de baixa no preço da ação.

Contudo, o fato de uma empresa ser considerada uma boa pagadora de dividendos não quer dizer necessariamente que ela é uma boa oportunidade de investimento, tão pouco que possui solidez financeira. Como o dividend yield é o resultado de uma fração (dividendo pago dividido pelo preço da ação), é preciso cuidado na hora de avaliar esse indicador. Como o preço da ação está no denominador, o dividend yield pode parecer alto se o preço do papel for muito baixo ou se tornar atraente caso o preço do papel venha caindo. Isso pode estar refletindo algum tipo de problema com a empresa e não uma boa política de pagamento de dividendos.

O ideal seria o crescimento estável dos dividendos em linha com o crescimento dos lucros aos longos dos trimestres. Mas no caso de empresas que apresentam crescimento rápido os dividendos não são tão importantes, visto que as empresas conseguem investir seus capitais e obter um ROA, um ROE e um ROIC altos. Logo, os acionistas dessas empresas receberão um retorno muito maior caso elas retenham a maior parte dos seus lucros para reinvesti-los nos próprios negócios, cujo crescimento resultará na valorização de suas ações no mercado.

Além disso, quando uma empresa inicia um programa de recompra de ações ela está tirando essas ações de circulação, tornando-as ações de tesouraria. Estas ações não recebem dividendos, logo, o valor dos dividendos pagos para as ações em mercado e o lucro por ação serão aumentados, o que aumentará a expectativa do mercado em relação ao retorno da empresa e, consequentemente, o valor de suas ações.

De maneira oposta, uma empresa que realizar uma capitalização (lança mais ações no mercado primário) estará diluindo o valor dos dividendos pagos com um número maior de acionistas, o que fará com que o LPA e o DY diminuam de valor. Consequentemente, a expectativa do mercado com relação ao retorno da empresa diminuirá, desvalorizando as suas ações. Foi isso que ocorreu com a capitalização da Petrobrás em 2010, uma diluição dos dividendos, o que fez com que suas ações fossem bastante penalizadas pelo mercado.

Esse indicador é importante, mas a escolha de um investimento não pode se basear apenas no retorno com dividendos. Ele é apenas uma das métricas a serem levadas em conta. O crescimento do lucro líquido, do LPA, do ROE, uma boa governança corporativa e múltiplos atrativos também são vitais para o desempenho da ação no mercado. Além disso, outro fator importante que também assegura uma enorme rentabilidade para o investimento em ações é o reinvestimento de dividendos ao longo dos anos. Ou seja, sempre que uma ação pagar dividendos, o investidor utiliza os valores recebidos para adquirir novas ações da empresa, aumentando os seus retornos futuros. Há algumas empresas que já dispõem de programas de reinvestimento automático de dividendos, tornando-o mais prático. Sempre avalie se seu investimento está conseguindo manter um bom retorno e se há melhores oportunidades no mercado.

Abaixo disponibilizamos uma lista das empresas que mais pagaram dividendos entre out/13 e out/2014. É importante frisar que nem sempre o fato de uma empresa ser boa pagadora de dividendos a tornará uma boa oportunidade de investimento. Conforme podemos observar na figura abaixo, várias empresas que apresentaram altos yields neste período tiveram variação negativa no seu preço de mercado, o que comprova que a análise isolada desse indicador não é garantia de retorno para o investidor.

"Os jovens hoje em dia imaginam que o dinheiro é tudo, e quando ficam velhos descobrem que é isso mesmo."

Oscar Wilde

• Payout – É a taxa de distribuição do lucro da empresa para os acionistas na forma de dividendos ou juros sobre o capital próprio. O indicador mostra quanto do Lucro Líquido (em percentual) é distribuído em forma de proventos aos acionistas. Se uma empresa tem lucro de R$ 1,00/ação e distribui R$ 0,35/ação como dividendos seu pay-out seria de 35%. 

O Payout apenas mede o quanto do lucro é distribuído, mas se a empresa tiver um lucro baixo pode distribuir 100% na forma de dividendos e mesmo assim será pouco. Por exemplo, duas empresas faturam R$ 100 milhões/ano. A empresa 1 tem lucro líquido de 10 milhões e a empresa 2 tem lucro líquido de apenas 1 milhão, porém as duas pagam 1 milhão em dividendos aos acionistas. Neste caso a empresa 1 tem um Payout de 10% (1 milhão / 10 milhões) enquanto que a empresa 2 tem um Payout de 100% (1 milhão / 1 milhão).

É possível criar uma expectativa de recebimento futuro de dividendos e considerá-la como um desconto sobre o preço atual da ação. Isto é possível da seguinte maneira: se a empresa sob análise apresenta um histórico estável em sua distribuição de resultados, pode ser estimado o dividendo a ser recebido no próximo exercício partindo de uma projeção para suas demonstrações financeiras. Torna-se importante acompanhar o histórico do payout ao longo dos anos, de forma a inferir se o mesmo está acima ou abaixo da média histórica e da média para o setor.

Na maioria das vezes em que uma empresa anuncia um aumento do seu payout o preço de suas ações sobe. Dificilmente uma empresa aumenta a sua taxa de distribuição de lucros sem que possa mantê-la no futuro, sendo isso um excelente indicador da sua confiança no crescimento de seu lucro, assim como a valorização de suas ações é um indicador de uma maior confiança do mercado em relação a ela. Por outro lado, uma diminuição no payout pode significar uma expectativa de retornos futuros menores, o que provavelmente irá contribuir para uma expectativa negativa do mercado em relação às ações da empresa.

“Não sei quais são as sete maravilhas do mundo, mas certamente conheço a oitava: os juros compostos.”

Barão de Rothschild

A análise relativa ou por múltiplos é aparentemente muito mais simples que o processo de precificação de uma empresa (valuation). Entretanto, múltiplos são fáceis de se usar corretamente ou incorretamente através de análises rasas ou pelo excesso de subjetivismo. Sem contar que não existe empresa completamente semelhante à outra e, portanto, é necessário o aprofundamento da análise das diferenças. Talvez o maior benefício da análise relativa seja a apresentação ordenada e comparativa dos números das empresas, de forma que nos possibilite rapidamente detectar oportunidades e riscos.

Reversões numa tendência de bons desempenhos da empresa podem facilmente serem identificadas através de sinais como o declínio no volume de vendas, redução no lucro por ação, redução dos valores dos dividendos, patrimônio líquido e, principalmente, redução no lucro líquido e no ROE. Da mesma forma, uma grande melhora no volume de vendas durante 2 resultados consecutivos, o aumento do lucro líquido e a melhoria da margem líquida indicam melhora numa empresa que vem apresentando resultados ruins ou abaixo da sua média histórica.

Os indicadores fundamentalistas possuem peculiaridades que devem ser muito bem conhecidas pelo investidor no intuito de evitar distorções nas análises efetuadas. Os melhores resultados normalmente são aqueles que possibilitam uma rápida observação e compreensão por parte do investidor. Não se trata apenas de se trazer as chances ao seu favor e diminuir o risco, mas também dar suporte à sua tomada de decisão, embasamento e confiança no investimento.

E para que isso aconteça a análise fundamentalista não deve ser feita com informações defasadas, muito menos deve ficar defasada em função da variação do preço do ativo ao longo do tempo. A atualidade e a credibilidade da informação são fundamentais para o cálculo correto dos indicadores, sendo um quesito de validade da análise. Mesmo a demora na realização da análise de um resultado trimestral ou a dificuldade em conseguir uma informação em tempo hábil pode acarretar prejuízos para quem possui ações de uma empresa que apresentou um resultado ruim ou fazer com que o investidor entre atrasado no mercado, perdendo parte da valorização das ações de uma empresa que apresentou um resultado superior à expectativa do mercado.

O mercado tende a ajustar o preço de um ativo em função dos fundamentos, principalmente em razão da evolução do lucro. Nos dias de hoje, o mercado reage muito mais rápido aos novos fundamentos. Mesmo aqueles que acompanham diariamente o gráfico dos preços dos ativos muitas vezes demoram a entrar no mercado porque os indicadores da análise técnica precisam de alguns dias para gerarem as indicações, precisando ainda de uma série de confirmações para seus sinais. No final, o que o gráfico acaba confirmando são os próprios fundamentos que foram divulgados recentemente.

Especuladores podem aplicar seus recursos em empresas falidas e ainda assim tirar algum lucro apenas com a flutuação de preços. Mas como investidor de longo prazo o ideal é que, através da análise fundamentalista, você selecione ações de empresas sólidas e lucrativas, sendo negociadas com múltiplos atrativos, cujos lucros, patrimônio líquido e ativos venham crescendo ao longo do tempo e que, teoricamente, não apresentem riscos financeiros significativos. Com este pequeno filtro as chances de se escolher uma empresa vencedora de um setor econômico aquecido são muito maiores. Ao identificar empresas que ao longo dos últimos 3 anos tiveram lucro líquido positivo, margem líquida positiva, fluxo de caixa positivo (produz mais dinheiro do que o que consome), ROE positivo e dívida sobre o patrimônio menor que 1, você estará retirando do cesto as maçãs podres. Não adianta investir em uma empresa cuja ação está com o preço descontado se a rentabilidade dela é péssima.

“É mais fácil não arrumar um problema do que ter que sair de um problema”.

Warren Buffett

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